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打造一份亮眼的生技BP系列（二）
如何評估生技營運計畫書


	創投公司最重視摘要與報表兩個部分，以美國的創投公司為例，這幾頁將決定是否被投資的命運。故營運計畫書摘要撰寫，必須用心，必須應用最精簡易懂之文字，必須在最短時間內，說明清楚，吸引投資人注意。文／林衛理主講曹智菀整理在國外的創投網站上，生技產業被稱為生命科學產業(Life Science Industry)，其組合包含三個部分： 1.醫藥產業(Pharmaceutical Industry)，指的是新藥研發的工作， 2.生技產業(Biotechnology Industry)，為蛋白質相關的產品，如單株抗體、蛋白質藥品或疫苗。 3.醫療器材產業。若要發展生命科學產業，需具備五大要素：其中第一至三項都是資金。第一部份的資金：用於研發，目的在提高基礎科學研究的能力。第二部分的資金：為的是建立產業的基礎架構。第三部分的資金：用於扶助產業，刺激產業成長，因此冒險性高。第四和第五項分別指創新與管理人才。現今全世界唯一生技產業發展成功的國家，只有美國，依據中研院院士分析美國與德國生技產業，發現美國成功之因在於「可以接受失敗」，且在失敗的過程中學習許多經驗，認為「失敗」是經營事業所需要的經歷，因此秉持著失敗後下一次就會成功，是他們一貫的經營理念。生技投資評估演化趨勢生技產業發展至今，過去的生技產業讓人認為是一項迷人的技術，如桃麗羊的複製成功，促使基因轉殖技術紅透半邊天，而現在注重的卻是生技產業是否可做為賺錢的工具。而研發進度與結果愈往臨床二、三期邁進，愈接近產品上市，所承受的風險就越低，為了減少投資風險，而使得創投者傾向於投資開發中期或晚期的階段。以前投資者只注重研發進度與結果，但現在不僅注重研發進度與結果，更需評估市場大小。在過去的觀念，認為生技投資是花錢合理，但現在卻轉變成賺錢合理。而專業經驗在過去很受重視，但自從美國的Imclone公司醜聞發生後，投資人反而看重專業經理人的人品。生技產業在新產品研發過程中，經過動物試驗、臨床一、二、三期階段，到新藥的送審，中間的不確定性很多，送審後的市場接受度又是一個不確定因子，而許多投資人認為此不確定性合理，因此可以接受這些不確定性，但現在，卻認為沒有不確定性才是合理的，因此，投資者寧願投資愈保守、愈安全，投資報酬率未必好，但需確定為不賠錢的產業。相對而言，若需要投資，需很有信心的排除這些不確定性，因此需清楚的告知如何克服這些因素，才可以安心的投資。過去可以容忍專業上的缺失，如新藥開發的不確定性等因素，是因為生技創投成功的案例中，其投資報酬率約有5-10倍，而現在可能只有2-3倍的投資報酬率，當投資報酬率降低時，就會反過來要求在風險控管與細節部分多加強。摘要部份需清楚勾勒營運藍圖撰寫營運計畫書時必須清楚描述公司的現狀，過去、現在與未來的計畫，也代表工未來成長的藍圖。一般營運計畫書的前兩頁為摘要，創投公司會看摘要與報表的部分。以美國的創投公司為例，這幾頁將決定是否被投資的命運。故營運計畫書摘要撰寫，必須用心，必須應用最精簡易懂之文字，必須在最短時間內，說明清楚，吸引投資人注意。所以需清楚描述的有：經營團隊的背景資料、產品研發進入市場的營運策略，即在上市後的期間要如何賺錢？以及何時賺錢？都要寫清楚。因期望公司的不確定性要降低，所以需考量時間與風險兩個部分，故需清楚描述要如何做與當中應用的方法與法規、競爭的優勢與資金的需求用途，以及公司的投資者有哪些。生技創投評估重點大致包括以下幾項： 1.成功的經營團隊所需具備的特質具備苦幹實幹的努力、破釜沉舟的決心、堅定不移的自信、清晰深遠的思慮、激勵團隊的領導、誠實可靠的信用。 2.經營能力的分析需寫清楚主要經營者之學經歷與人格操守、組織架構（越簡單越好）、董監陣容是否能加深他人的評價、實地察訪之印象，如CEO是否上相、公司或實驗室之環境、配置與管理、員工士氣、互動方式、主要經營者對業務的了解程度等。 3.技術分析技術是用來對新產品研發的可行性做參考的，但投資公司，其技術分析的評估佔營運計畫書的比例不高，但仍需對其作說明。如新的釋控劑型藥物，其優點為何？還有整個經營團隊的組合，從新藥研發一直到進行動物實驗、臨床實驗、上市，這段過程的經驗也是很重要的。業界人脈，與專利權之取得與規劃，都需寫清楚。 4.競爭策略分析要吸引他人的注意，必須告知產品的優點，與其競爭力何在，所以需仔細寫出的有：（1）研發策略：對於創新的研發，如計畫取得後於實驗室進行，再進行動物實驗，到臨床一、二期，除了按部就班的進行實驗，也需技術授權委外研究，與大藥廠合作，將大藥廠不進行臨床二期實驗的產品加以修飾改變，不做基礎科學的研究，只進行產品開發。（2）研發過程中，只進行早期研發或整個階段的工作都進行，也需寫明。研發人員的經驗與結構配置，會因公司的營運模式而不同；如創新研究公司就需具備科學人員，若只進行產品研發或只進行臨床實驗，就需具備了解法規的人員進行。但不論是創新或技術授權，都需要有專利申請的機制與策略。（3）製造生產策略：生產規劃屬於自行生產或委外生產？以及是否具備c-GMP？原物料供應是否正常？是否具備相關產品生產經驗等，這些都屬於生產可行性的部分，也是投資者會詢問的問題。（4）行銷策略：分為產品定位、產品定價、行銷通路、保險給付策略、廣告／促銷方式。（5）財務策略：出脫規劃與時程，如首次公開發行(IPO)或合併／購併計畫(M＆A)等。募款與融資計畫，一般一次募款二年，當公司價值提昇後，再募一次款。以及公司燒錢速度(Burn Rate)，與營業額與利金預估，股東陣容，申請研究經費等。財務報表分析與預測投資條件的合理性包括財務報表的分析與預測，從過去、現在、未來的財務報表，可以看出過去的營運軌跡，與將來發展的策略，因此較不適合用簡表來表達，尤其在財務預估這部分，藉由報表可以預測未來五年內公司的發展。簽證的財務報表，於第一頁會計師會簽無保留或有保留意見，並於下方有附註說明，為避免公司有不預期的狀況發生，因此在簽證的地方若有會計師屬名保留意見，則投資者對此家公司的投資意願就會大幅降低。【財務報表的分析技巧】（1）與自己比較：去年與今年比、實際與預測比、科目間的關聯。（2）同業間比較：與領導者比較、與同業水準比較。（3）科目異常之分析：詳閱附註說明、公司說法之釐清與大膽假設，小心求證等。【財務預測與技巧】財務預測的目可做為基本面與財務報表分析之總結、股價評估之依據。可以由財務報表得知此公司之CEO的個性是樂觀或保守。美國有一個網站http://www.recat.com，網站內有美國醫藥領域最新的統計資料（如癌症用藥在臨床一、二期平均授權的經費等），投資者一般都會以此做為參考。而財務假設是預測的基礎，必須具合理性，並且與公司的研發時程及市場配合。初步都採客觀性看，就是將各公司提供的財務報表視為樂觀版，再以不同的狀況分析，最後再決定為樂觀版或悲觀版，一般公司較傾向於創投公司選用的樂觀版。關於預測期間，一般要求是3至5年，若公司明年要上市，可以接受3年的財務預估；早期或發展中期的公司，會要求5年的財務預估，內容包括行銷費用與管銷費用（公司每年的成長）。對於創投公司，則不論公司提供的是樂觀版或悲觀版的財務預估，管銷與行銷費用都乘以1.25倍。創投公司視的是現在同類型上市公司的股價，並不會與去年或未來五年的表現比較。股價評估方式的方式有下列幾種：（1）若以目前市場水準來評估，會以類似研發產品與進度之上市公司市值做比較，也會以最近同類型公司之增資價做參考。（2）若以前一次之價格評估，就以增資歷史做參考，並以目前公司發展進度修正。（3）有時會以「理論價格」評估，如風險調整淨現值法、現金流量折價法、市場乘數法為參考。生技創投常面臨之投資風險創投公司要承受的風險，通常包括投資風險、技術風險、市場風險和其他風險（財務風險、法務風險、道德風險）。其中，技術風險包括產品技術風險與製程風險；市場風險包括第一：市場開發的風險，如投資人需面對的是人體臨床試驗的結果、法規及治療方式的改變，與醫生、病人與保險公司等對產品的接受度。二：產品上市後監視期。三：市場競爭風險，如新產品、新劑型以及專利與保護範圍和期間。其他風險則包括：（1）財務風險，需清楚每月支出的金額，可以參考財務報表，也可以觀察公司現金流量與補償能力。（2）法務風險，如智慧財產權問題與一般法務問題（消費者，環境保護等訴訟問題）。（3）管理風險，即人事問題。（4）道德風險，關於主事者之人格操守。生技公司與創投者均有各自的風險需承擔，而生技產業為高科技產業，台灣於這幾年也持續教育民眾重視智慧財產權，因此生技公司與創投者合作時，最好需簽訂保密協定。其對公司有法律保護之功用，也證明自己的專業性；而對創投公司則可以經由保密協定獲得公司的資料，做為評估的條件。（林衛理為台灣工銀科技顧問公司副總經理）

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